장25 제3장 철학적 성숙

제 투자철학을 형성하는 과정에서 제2차 세계대전이 전혀 영향을 미치지 않았다고 말할 수는 없습니다.1942년 초에 나는 육군 항공대에서 다양한 사업 관련 업무를 처리하는 익숙하지 않은 현장 장교의 역할을 맡았습니다.3년 반 동안 나는 엉클 샘을 위해 별로 가치가 없는 봉사를 했기 때문에 내 경력을 해안으로 끌고 가야 했습니다.최근 몇 년 동안 저는 조국을 위해 좋은 일을 했다고 자주 말했습니다.히틀러도, 일본의 히로히토 천황도 단 한 사람도 내 방어선에 보내는 데 성공하지 못했습니다.내 방어는 Arkansas, Texas, Kansas 및 Nebraska에 있습니다!어쨌든 엉클 샘 유니폼을 입고 다양한 사무 업무를 수행하는 동안 나는 거의 경고 없이 두 가지 매우 다른 상황을 번갈아 가며 해야 한다는 것을 알게 되었습니다.가끔은 할 일이 너무 많아서 평시 경력에 대해 생각할 시간이 없습니다.너무 바빠서 당황할 때도 있습니다.바쁘지 않을 때는 개인적인 삶과 군대에 대한 단기적인 관점보다 군복을 입지 않아도 되는 행복한 날이 왔을 때 어떻게 경력을 쌓을 수 있을지 구체적으로 계획하는 것이 더 중요하다는 것을 깨달았습니다. 내가 직면해야 할 문제들. , 그렇게 지루하지 않을 것입니다.이 기간 동안 나의 현재 투자 철학은 서서히 구체화되었습니다.이때 나는 앞 장에서 언급한 캘리포니아 통조림 회사 주식의 단기적인 입출금 운영이 장래가 그리 길지 않을 것이라는 것을 마침내 깨달았다.

동시에 나는 미래의 경력에 ​​매우 중요한 두 가지 다른 결론을 내렸습니다.전쟁 전에는 크고 작은 다양한 목표를 가진 모든 종류의 고객을 위해 일했습니다.내 사업의 대부분은 향후 몇 년 동안 평균 이상의 상당한 성장을 누릴 차별화된 회사를 찾는 데 초점을 맞추고 있습니다.전쟁이 끝난 후 나는 소수의 대규모 투자자 그룹으로 제한하고 고성장 투자에만 집중했습니다.세무상으로는 고성장주가 이들 고객들에게 더 유리하다. 또 다른 중요한 결론은 전쟁 후 화학 산업에서 고도 성장의 기간이 있을 것이라는 점입니다.따라서 제대 후 제 우선 순위는 대형 화학 회사 중에서 가장 매력적인 회사를 찾는 것이며 제가 관리하는 펀드는 주로 화학 회사를 보유하게 될 것입니다.나는 확실히 그것에 모든 시간을 할애하지는 않았지만, 사업을 재개한 후 첫 해에 이 복잡한 산업에 대해 모든 것을 알고 있는 사람과 이야기하면서 많은 시간을 보냈습니다.이러한 사람들은 다음을 포함합니다: 하나 이상의 주요 회사의 제품 라인을 취급하는 유통업체, 화학 업계 사람들을 잘 아는 대학 화학과 교수, 공장.이 사람들은 나중에 배경 정보의 귀중한 출처임이 입증되었습니다.이 정보로 무장하고 일반적인 재무 데이터를 분석하여 세 회사 중 하나로 선택 범위를 좁히는 데 약 3개월이 걸렸습니다.그 이후에는 속도가 느려지고 결정을 내리기가 더 어려워집니다.그러나 1947년 봄이 되자 나는 Dow Chemical Company를 원한다고 확신했습니다.

하나를 위해 많은 많은 유망한 화학회사들 중에서 다우케미칼을 선택한 이유는 많습니다.돈을 투자하기 전에 소수의 회사에서 내가 찾고 있는 것을 명확하게 설명할 수 있기 때문에 그것들을 모두 나열하는 것이 유익하다고 생각합니다.Dow의 사람들을 알게 된 후 저는 회사에서 일어난 성장이 여러 수준의 경영진 사이에서 열정을 불러일으켰다는 것을 알게 되었습니다.전체 조직은 미래에 훨씬 더 빠르게 성장할 것이라는 믿음으로 가득 차 있습니다.기업 임원을 처음 만날 때 내가 가장 좋아하는 질문 중 하나는 회사가 직면한 가장 중요한 장기적 문제라고 생각하는 것입니다.Dow Company의 사장에게 이 질문을 했을 때 나는 그의 대답에 놀랐습니다. 우리가 커질수록 우리는 군대와 같은 조직이 되지 않고 비공식적 관계를 유지하라는 강한 압력에 저항해야 합니다. 관리 혼란을 일으키지 않고 완전히 구조화되지 않은 방식으로 부서 간에 계속 통신할 수 있습니다.

나는 회사의 다른 기본 정책에 전적으로 동의합니다.Dow는 더 많은 양, 더 나은 화학 공학, 더 나은 제품 지식 또는 기타 이유로 인해 이 분야에서 가장 효율적인 제조업체가 될 합리적인 기회가 있어야 하는 정도로 생산하는 화학 제품 라인을 제한합니다.Dow는 창의적인 연구가 앞서가는 데 필요할 뿐만 아니라 앞서가는 데도 필요하다는 점을 깊이 이해하고 있습니다.Dow도 인적 요소의 중요성을 강하게 인식했습니다.특히 사내에서는 조기에 인재를 발굴해 다우만의 정책과 운영 절차를 심어줘야 한다는 느낌이 들었다.겉으로 보기에 재능이 있어 보이는 사람이 일을 잘하지 못한다면 그들의 성격에 더 잘 맞는 다른 일을 시도할 수 있는 합당한 기회를 주기 위해 모든 노력을 기울이십시오.

나는 Dow의 설립자 Herbert이지만 그것을 발견했습니다.Herbert Dow 박사는 약 17년 전에 세상을 떠났고 그의 믿음은 여전히 ​​직원들에게 존경을 받고 있으며 나는 종종 그의 말을 한두 문장 인용합니다.그의 말은 주로 Dow의 내부 업무에 관한 것이었지만 적어도 두 문장은 내 사업에도 적용 가능하다고 생각하며 Dow Chemical Company의 내부 업무뿐만 아니라 최상의 투자 대상을 찾는 데에도 적용됩니다.하나는 결코 실수를 하지 않은 사람을 승진시키지 않는 것입니다. 왜냐하면 그것은 아무 일도 하지 않은 사람을 승진시키는 것과 같기 때문입니다.투자 커뮤니티의 많은 사람들이 이것을 보지 못함으로 인해 주식 시장에서 훌륭한 투자 기회가 계속해서 만들어졌습니다.

비즈니스 세계에서 성공하려면 거의 항상 일정 수준의 개척 정신, 혁신과 실용성이 혼합되어 있어야 합니다.이는 우위를 점하기 위해 최첨단 연구를 사용할 때 특히 그렇습니다.사람이 아무리 능력이 있고 아이디어가 아무리 좋다 해도 노력이 실패하고 비참하게 실패할 때가 있기 마련입니다.그런 일이 발생하면 실패 비용을 추가하면 해당 연도의 흑자는 원래 예상보다 훨씬 낮아질 수 있습니다.경영진의 자질에 대한 투자 커뮤니티의 평가는 일반적으로 낮습니다.이에 따라 올해 실적 하락에 더해 주가수익비율(PER)도 예년보다 낮아져 실적 하락의 영향이 증폭되고 있다.주가는 종종 매우 저렴한 지점까지 떨어집니다.그러나 같은 관리자 계층이 과거에 예외적으로 잘 수행했다면 평균적인 실패에 대한 평균적인 성공의 비율은 미래에도 같은 수준으로 유지될 것으로 예상할 수 있습니다.이러한 이유로 매우 유능한 사람들이 운영하는 회사는 특히 심각한 오류가 노출된 후 주가가 매우 낮게 떨어지는 것을 볼 수 있습니다.반대로 개척하지 않고, 위험을 감수하지 않고, 대중과 춤만 추는 기업은 경쟁이 치열한 시대에 부진할 것입니다.

다우의 또 다른 문장, 투자 선택 과정에서 활용해보기도 합니다.그는 말했다: 남들보다 더 잘할 수 없다면 하지 말라.오늘날 많은 사업 활동에 대한 정부의 강력한 간섭, 높은 세금, 활발한 노동 조합, 급변하는 제품에 대한 대중의 취향이 있습니다.경쟁이 치열하고 계속 노력하며 종종 업계 평균보다 일을 더 잘 수행하는 회사를 찾는 것이 아니라면 보통주를 소유하는 위험을 감수할 가치가 없다고 생각합니다.이것이 없으면 회사의 성장 요구를 충족할 만큼 높은 이윤을 내기가 매우 어렵습니다.물론 이는 기업의 보고된 수익을 축소할 수 있는 높은 인플레이션 기간에 특히 그렇습니다.

역사와 기회 대공황의 바닥에서 사업을 시작했고, 군대에서 3년 반을 보낸 후 1947년부터 1950년대 초반까지 사업을 재개했는데, 두 기간 사이에는 몇 가지 유사점이 있습니다.둘 다 강한 비관론에 직면했고 고객을 위한 즉각적인 이익 창출이 어려웠습니다.그러나 두 번 모두 인내한 사람들은 후한 보상을 받았습니다.이전에는 대공황이 더 넓은 경제를 황폐화시켰을 뿐만 아니라 가격이 미국 민간 기업의 생존 가능성에 대한 많은 투자자들의 우려를 반영했기 때문에 주식 가격은 20세기의 실질 가치에 비해 가장 낮은 수준으로 떨어졌습니다.이 시스템은 살아남았을 뿐만 아니라 올바른 주식에 투자할 수 있고 기꺼이 투자할 수 있는 사람들은 향후 몇 년 동안 매우 좋은 보상을 받았습니다.

제2차 세계 대전 이후 몇 년 동안, 다른 종류의 걱정으로 인해 주식은 대공황의 바닥에 있을 때와 마찬가지로 실제 가치에 비해 거의 낮아졌습니다.이번에는 사업이 순조롭게 진행되어 수익이 꾸준히 증가했습니다.그러나 거의 모든 투자계는 단순한 비교에 갇혀 빠져나올 수 없습니다.1873년의 공황과 남북전쟁 이후 약 6년 동안의 극심한 불황 이후 짧은 기간의 번영이 뒤따랐습니다.제1차 세계대전 이후 경기 침체는 비슷한 기간 동안 지속되었고, 1929년 주식 시장 붕괴와 비슷한 기간 동안 더 심한 불황이 이어졌습니다.제2차 세계대전 당시 일일 전쟁 비용은 제1차 세계대전의 10배에 달했습니다.당시 지배적인 투자 의견은 “따라서 현재의 뛰어난 이익은 아무 의미가 없다.곧 그들은 매우 끔찍한 충돌과 모든 사람에게 피해를 줄 극심한 고난의 기간을 겪게 될 것입니다.

해마다 더 많은 회사의 주당 수익이 증가했습니다.1949년경, 이 시기는 미국 기업의 죽은 해로 알려졌습니다. 상장 회사가 문을 닫을 것이라는 소문이 퍼질 때마다 그 주가가 급등했기 때문입니다.많은 기업의 청산 가치는 당시 시가 총액보다 훨씬 높았습니다.해가 갈수록 투자 대중은 주식 시장이 사실이 아니라는 신화 때문에 주식 시장이 상승할 수 없다는 사실을 점차 깨달았습니다.예상했던 불황은 결코 오지 않았고, 1950년대에 있었던 두 번의 완만한 불황을 제외하고는 장기 투자자들이 이익을 얻을 수 있는 토대가 마련되었습니다. 1980년대 초반 몇 주 동안 이 글을 쓰면서 투자자들이 1946년 하반기부터 주식 시장 동향을 재검토할 생각을 별로 하지 않았다는 사실에 놀랐습니다. 전쟁 기간과 현재.이제 내 인생에서 세 번째로 많은 주식이 역사적 기준으로 터무니없이 저렴합니다.주가는 제2차 세계대전 이후처럼 기업의 공시 장부가치에 비해 저렴하지 않을 수 있지만 장부가액을 인플레이션 조정 실질 대체 가치로 조정하면 이전 두 번보다 저렴할 수 있습니다 기간은 저렴합니다 .문제: 높은 에너지 비용, 극좌 정치권의 위협, 과도한 신용팽창 등으로 유동성이 회복되는 순간 기업활동은 억제될 수밖에 없다. 이전 두 기간 동안 주가를 폭락시켰던 우려와 비교할 때 현재 우려가 더 심각하고 미래 성장을 방해할 가능성이 더 큰가요?그렇지 않다면 신용 과잉 문제가 해결되면 1980년대와 그 이후 기간이 주가가 극도로 낮은 이전 두 기간만큼 높은 수익을 올릴 수 있는 기회를 제공할 수 있다고 가정하는 것이 합리적입니다.

풍년의 교훈 개인 경영의 관점에서 보면 1954년부터 1969년까지의 15년은 나에게 번영의 시기였다. 보유 주식은 많지 않았지만 전체 주식 시장에서 성장률이 훨씬 높았기 때문이다.그래도 몇 가지 실수를 저질렀습니다.위에서 설명한 방법을 부지런히 적용한 결과 성공을 거두었습니다.더 언급할 가치가 있는 것은 잘못된 부분입니다.모든 실수는 새로운 교훈을 가져옵니다. 행운은 게으름을 낳습니다.지금 나를 가장 괴롭히는 것은 가장 비용이 많이 드는 것이 아니라 좋은 원칙을 부주의하게 적용하는 것입니다. 1960년대 초 전자, 화학, 야금, 기계공업 분야의 과학기술 투자는 상당히 만족스러웠지만, 유망한 제약산업 분야에는 그만큼의 투자금이 없었기 때문에 투자처를 찾기 시작했습니다. 대상.이 과정에서 이 분야의 저명한 의학 전문가와 이야기를 나눴다.그 당시 그는 작은 중서부 제조업체에서 곧 출시할 새로운 약품 라인에 대해 매우 낙관적이었습니다.그는 이러한 약물이 동료에 비해 회사의 미래 수익에 상당히 유리한 영향을 미칠 수 있다고 느꼈습니다.접근 가능한 시장은 매우 강해 보입니다. 나는 회사의 고위 간부와 몇몇 투자자들과만 이야기를 나눴습니다.그들 모두는 이 신약의 잠재력에 대해 같은 장밋빛 전망을 가지고 있었습니다.불행하게도 나는 다른 제약회사나 그 직업에 정통한 다른 전문가들과 상의하여 반대의 증거를 찾는 표준적인 확인을 하지 않았습니다.불행히도 미래의 아름다움에 대해 매우 낙관적 인 사람들이 철저히 연구하고 조사하지 않았다는 것을 나중에 알게되었습니다. 이 회사의 주가는 신약 라인의 이점을 고려하기 전에는 실제 가치보다 훨씬 높았지만 미래에 대해 낙관적 인 사람들이 상상하는만큼 신약이 좋다면 그 당시의 가격은 잠재력보다 훨씬 낮을 수 있습니다. 값.내가 주식을 산 후 가격이 처음에는 20퍼센트, 그다음에는 50퍼센트 이상 떨어졌습니다.결국 제약산업 진출을 희망하는 비제약 대기업에 회사 전체를 그렇게 낮은 현금가에 팔았다.내가 지불한 가격의 절반도 안 되는 이 가격에도 인수 회사가 거래에서 손해를 보았다는 사실을 나중에 알게 되었습니다.새로운 약물 라인은 의료 전문가 친구들이 기대했던 높은 기대치에 미치지 못했을 뿐만 아니라 고통스러운 사후 보고서를 통해 이 작은 제약 회사의 관리에 문제가 있음을 알게 되었습니다.좀 더 철저한 조사와 조사를 한다면 이 두 가지 불리한 점을 분명히 볼 수 있을 것이라고 믿습니다. 이 부끄러운 경험 이후, 나는 항상 모든 것이 잘 될 때 매우 철저하게 조사하고 조사했습니다.내가 이런 어리석은 투자 행태로 더 많은 돈을 잃지 않은 유일한 이유는 내 개인적인 신중한 태도 때문이다.경영진과의 접촉이 많지 않아 초기 투자 금액이 매우 적고, 회사에 대해 더 잘 이해한 후 추가 매수할 계획입니다.하지만 내가 원래의 어리석음을 더 악화시킬 기회를 갖기도 전에 회사에 문제가 생겼습니다. 매우 긴 강세장은 내가 또 다른 실수를 저질렀을 때 1969년에 마침내 정점을 찍었습니다.이를 이해하기 위해서는 당시 대부분의 투자자들이 기술주에 집착했던 점을 설명할 필요가 있다.이들 회사의 주식, 특히 많은 소규모 회사의 주식은 더 넓은 시장을 능가했습니다.1968-1969년 동안, 오직 상상력만이 이 많은 회사들의 임박한 정상 상승의 꿈을 끌 수 있는 것처럼 보였습니다.예, 일부 회사는 큰 잠재력을 가지고 있지만 투자자는 무차별하고 빨간 눈을 삽니다.예를 들어, 많은 사람들은 어떤 식으로든 컴퓨터 산업에 서비스를 제공하는 회사의 미래에는 제한이 없다고 믿습니다.열풍은 Instruments 및 기타 기술 회사에도 퍼졌습니다. 그 전에는 1, 2년 전에 매우 높은 가격으로 상장한 유사한 회사의 주식을 사고 싶은 유혹을 자제하려고 최선을 다했습니다.하지만 이런 기업들을 칭찬하지 않을 수 없는 사람들과 꾸준히 연락을 하다 보니 투자할만한 가치가 있을지도 모르는 무언가를 끊임없이 찾고 있습니다.1969년에 저는 마침내 매우 흥미로운 신기술 분야에서 일하는 장비 회사를 찾았습니다.이 회사의 사장은 재능 있고 정직합니다.나는 그 남자와 긴 점심을 먹고 공항에서 집으로 가는 비행기를 기다리면서 당시 시가로 회사 주식을 사야 할지 고민하던 일을 아직도 기억한다.많은 생각 끝에 결국 포기하고 하기로 결정했습니다. 이 회사의 잠재력에 관해서는 내가 옳을 수도 있습니다. 회사는 앞으로 몇 년 안에 실제로 성장할 것이기 때문입니다.그러나 그것은 가난한 투자였습니다.제가 저지른 실수는 이 회사의 밝은 미래에 참여하기 위해 잘못된 대가를 지불한 것입니다.몇 년 후, 회사는 상당히 성장했고 나는 원래 가격보다 조금 더 높은 가격에 주식을 팔았습니다.이 회사의 미래 성장이 이전보다 훨씬 불확실해진 것 같아 보유 주식을 매각하기로 결정했습니다. , 인플레이션으로부터 자본을 보호하는 것은 말할 것도 없습니다.이 예에서 실적이 그렇게 실망스러운 이유는 당시 만연한 열정의 유혹을 참지 못하고 주식을 사기 위해 비현실적인 가격을 지불했기 때문입니다. 몇 가지 일을 잘한다 정책에 대한 오판은 다소 다른 방식으로 잘못된 판단을 내리게 하며 그로 인해 많은 비용이 듭니다.이번 실수는 이전 경험을 넘어 개인 기술을 사용하는 것입니다.나는 내가 잘 아는 산업 이외의 완전히 다른 활동 영역에 투자하기 시작했습니다.나는 해당 산업 분야에서 동일한 배경 지식을 가지고 있지 않습니다. 산업 시장에 공급하는 제조 회사나 제조업체에 서비스를 제공하는 첨단 기술을 보유한 회사에 관해서는 무엇을 찾아야 하는지, 강점이 있는 곳과 함정이 있을 수 있는 곳을 알고 있다고 믿습니다.그러나 소비자 제품을 제조하고 판매하는 회사를 평가할 때 다른 기술이 중요합니다.경쟁 회사가 본질적으로 유사한 제품을 생산하고 시장 점유율의 변화가 소비 대중의 취향 변화 또는 광고의 효과에 크게 영향을 받는 일시적 유행에 의해 크게 결정되는 경우, 마침내 나는 선택하는 개인적인 능력을 알게 되었습니다. 뛰어난 기술 회사를 선택하십시오., 응용 프로그램을 확장하고 특별한 부동산 회사를 찾는 것은 불가능합니다. 다른 사람들은 상당히 다른 투자 영역에서 잘할 수 있습니다.다른 사람들은 내가 경력에서 저지른 다른 실수에 비해 이것을 간과할 수 있습니다.그러나 분석가는 자신의 능력의 한계를 이해하고 주변의 양을 잘 돌봐야 합니다. 시장이 침체될 수 있을 때 머물러야 할까요 아니면 팔아야 할까요? 시장 상황이 나빠질 때 투자자들은 좋은 주식을 팔아야 할까요?이 문제와 관련하여 오늘날 지배적인 투자 심리에서 내 의견이 소수에 속하는 것 같아 유감스럽습니다.현재 국내 대주주들의 행태는 보유자산에 대해 이미 상당한 이익을 낸 투자자들이 주가 하락을 걱정할 때 보유자산을 팔고 차익을 취해야 한다는 믿음을 반영한 것으로 보인다.이 현상은 이전보다 더 분명합니다.어떤 회사의 주가가 일시적인 최고점에 있거나 그 근처에 있고 단기적으로 크게 떨어질 수 있다고 해도 장기적으로 투자할 가치가 있다고 믿는 한 회사 주식을 팔지 않을 것입니다.몇 년 안에 이 주식들의 가격이 현재 수준보다 훨씬 더 오를 것이라고 판단되면 차라리 보유하고 있을 것입니다.내 믿음은 투자 과정에 내재된 몇 가지 근본적인 고려 사항에서 비롯됩니다.강력한 부가가치 잠재력을 가진 회사는 많지 않기 때문에 찾기가 어렵습니다.하지만 기본 원칙을 잘 이해하고 적용할 수 있다면 정말 뛰어난 기업과 일반 기업의 차이가 분명히 있을 것이고 그 정확도는 90%까지 높아질 수 있다고 생각합니다. 향후 6개월 동안 특정 주식의 성과를 예측하는 것은 훨씬 더 어렵습니다.개별 주식의 단기 성과를 연구하고 판단하기 위해서는 가까운 미래의 전반적인 산업 및 상업 번영에 대한 경제 전망을 연구하고 판단하는 것부터 시작해야 합니다.비즈니스 조건의 변화를 예측하는 예측가의 기록은 일반적으로 암울합니다.그들은 경기 침체 여부와 시기를 심각하게 잘못 판단할 수 있으며 심각도와 지속 기간 측면에서 심각하게 잘못 판단할 수 있습니다.또한 전체 주식시장과 개별주식의 추세가 반드시 경제환경의 추세를 따라가는 것은 아닙니다.대중 심리의 변화와 일반적인 비즈니스 환경 또는 특정 주식에 대한 금융계의 의견이 훨씬 더 중요하고 변동성이 크며 예측할 수 없습니다.이러한 이유 때문에 아무리 예측기법을 잘 써도 주가의 단기추세를 정확하게 예측할 확률은 60%를 넘기 어려울 것이라고 생각합니다.그리고 그 추정치는 너무 낙관적일 수 있습니다.그렇다면 옳은 확률이 기껏해야 60%일 때 90%의 확률로 주식을 매도하기로 결정하는 것은 이치에 맞지 않습니다. 더구나 장기투자로 막대한 수익을 추구하는 투자자들에게 승률은 고려사항 중 하나일 뿐이다.재무 건전성이 충분하고 관리가 잘 되는 회사에 투자한다면 최악의 약세장에서도 보유 자산의 가치가 사라지지 않을 것입니다.반대로 정말 특별한 주식은 그 이후의 고가가 이전 고가의 몇 배인 경우가 많습니다.따라서 위험/보상 측면에서 장기투자가 유리하다. 따라서 가장 간단한 수학적 공식을 사용하면 확률과 위험/보상이 모두 주식을 보유하는 데 도움이 된다는 것을 알 수 있습니다.좋은 주식의 장기적 강한 가격 상승 잠재력을 예측하는 것과 비교하여 좋은 주식의 단기 추세는 불리하지만 잘못된 판단을 할 확률이 훨씬 높다고 판단합니다.올바른 주식을 붙잡고, 시장이 일시적으로 급격하게 후퇴하더라도 최악의 경우 주가는 기껏해야 일시적으로 직전 최고가에서 40% 정도 하락하고, 결국 언젠가는 다시 벌게 될 것입니다. 단기적으로 가격이 역전될 것을 예상하고 보유자산을 매도하여 얻은 단기적 이익, 기회를 놓친 장기적 이익은 몇 배일 수 있습니다.내 관찰에 따르면 가까운 장래에 좋은 주식의 가격 변동 시점을 파악하는 것은 매우 어렵습니다. 보유 주식을 몇 번 팔아도 훨씬 낮은 가격으로 만회하고 이익을 얻습니다. , 그러나 잘못된 타이밍으로 손실된 이익에 비하면 사소한 것입니다.많은 사람들이 주식을 너무 일찍 팔아서 나중에 만회하지 못하거나 재투자하는 데 시간이 너무 오래 걸려 수익을 최대한 되찾지 못했습니다. 이 점을 설명하기 위한 다음 예는 내 경험에서 가장 약한 연결 고리입니다.1962년 내가 거액을 투자한 두 전자회사의 주가가 고점으로 치솟았고, 단기적인 가격 움직임에 대한 전망은 매우 위험했다.Texas Instruments는 내가 7년 전에 지불한 금액의 15배 이상입니다.약 1년 후에 인수한 또 다른 회사는 가명으로 불려야 할 Central California Electronics로 텍사스 인스트루먼트와 유사하게 올라갔습니다.두 가격 모두 너무 많이 올랐습니다.그래서 나는 각 고객에게 두 주식의 가격이 이미 터무니없을 정도로 비싸며 현재 순자산의 척도로 그 가격을 사용하도록 권장되지 않는다고 알렸습니다.나는 내 자산 중 하나 이상이 다음 주요 움직임에서 가격이 크게 하락할 것이라는 비정상적으로 강한 믿음이 있지 않는 한 이것을 거의 하지 않습니다.그러나 그러한 강한 확신에도 불구하고 저는 고객들이 몇 년 안에 두 주식이 훨씬 더 높은 가격으로 오를 것이라고 믿으며 보유 주식을 보유할 것을 촉구합니다.두 주식 모두 내가 예상했던 것보다 더 많이 되돌려졌습니다.Texas Instruments는 1962년 최고치보다 80%나 떨어졌고 Central California Electronics도 나쁘지는 않았지만 여전히 약 60% 하락했습니다.나의 믿음은 심한 시험을 받았습니다! 그러나 몇 년 안에 Texas Instruments는 1962년 최고가의 두 배 이상인 새로운 최고가를 기록했습니다.인내가 결실을 맺습니다.Central California Electronics의 성능은 덜 쾌적했습니다.주식 시장이 회복되기 시작하면서 Central California Electronics Company의 경영 문제가 표면화되었고 일부 인력 변경이 있었습니다.나는 꽤 걱정이 되었고 철저한 조사를 했고 두 가지 결론에 도달했는데 어느 쪽도 그다지 고무적이지 않았습니다.경영의 단점에 좀 더 신경을 썼어야 했는데 그러지 못했다.나는 새로운 경영진이 취임하는 것에 대해 특별히 흥분하지 않고 주식을 보유할 가치가 있다고 생각합니다.그래서 그 후 12개월 동안 회사 주식을 1962년 고점의 절반이 조금 넘는 가격에 팔았습니다.그럼에도 불구하고 제 의뢰인의 수익은 구매 가격의 차이 때문에 여전히 원래 원가의 7~10배입니다. 이미 지적했듯이, 유망한 전망을 가진 좋은 주식의 단기 변동을 무시할 가치가 있다고 생각하는 이유를 보여주기 위해 극적인 사례보다는 부진한 사례를 의도적으로 인용했습니다.Central California Electronics에 투자한 나의 실수는 일시적 하락을 통해 주식을 보유한 것이 아니라 훨씬 더 중요한 무언가에 있었습니다.회사에 투자한 막대한 이윤 때문에 안주하고 태만해졌습니다.나는 상부 경영진이 나에게 말한 것을 너무 많이 듣기 시작했고 하급 직원, 고객에게 확인하기에 충분하지 않았습니다.일단 상황을 인식하고 조치를 취하자 자금을 다른 전자 회사에 투자하여 Central California Electronics 주식에서 예상했던 돈을 벌 수 있었습니다.이체된 자금은 주로 모토로라에 투자됐다.다행스럽게도 몇 년 안에 Motorola의 주가는 Central California 전자 회사의 이전 고가보다 몇 배나 올랐습니다. 논스톱 인 및 아웃은 돈을 잃을 수 있습니다 Texas Instruments와 Central Cal Electronics의 예에서 훨씬 더 많은 것을 배울 수 있습니다.1955년 여름에 텍사스 ​​인스트루먼트 주식을 샀을 때 나는 가능한 장기 투자를 할 생각이었습니다.제 생각에는 이 회사의 성과는 제가 가지고 있는 신뢰를 받을 자격이 있습니다.약 1년 후 주가는 3배로 뛰었습니다.나는 다양한 투자자들과 함께 펀드를 관리하는데, 그들 중 소수를 제외하고 모두 내 방법에 익숙하고 이익을 취하는 것을 싫어합니다.그러나 그 당시 나는 한 무리의 사람들이 보유한 상당히 새로운 계정을 가지고 있었습니다.그들은 시장이 저점으로 떨어질 때 매수하고 고점으로 상승할 때 많이 파는 그들만의 방법이 있습니다.텍사스 인스트루먼트가 두 배가 되었을 때 그들은 나에게 팔아야 한다는 많은 압력을 받았지만 나는 그들의 요구를 저항할 수 있었습니다.주가가 25% 더 상승하면 이익은 비용의 125%가 되고 매도 압력은 더욱 강해집니다.그들은 설명했습니다: 우리는 당신에게 동의합니다.우리는 회사를 좋아하지만 딥에서 더 나은 가격으로 다시 살 수 있을 것입니다.나는 마침내 그들과 타협에 이르렀고 일부는 유지하고 나머지는 판매하도록 설득했습니다.몇 년 후 폭락 시 가격은 최고점에서 80% 하락했지만 새로운 최저점은 여전히 ​​그들이 매도하고자 했던 수준보다 약 40% 높았습니다. 일정 기간 급속한 상승이 지나면 주식은 훈련받지 않은 사람의 눈에는 항상 너무 비싸게 보입니다.그 고객들은 또 다른 위험 감수 접근 방식을 보여주었습니다. 좋은 이익을 실현한 후 주가가 일시적으로 과대 평가되었다는 이유만으로 여전히 성장 전망이 좋은 주식을 매도하기 위해 서두르는 것입니다.이 투자자들은 실수를 한 후 더 높은 가격으로 주식을 거의 사지 않았고 상당한 이익을 얻을 또 다른 기간을 놓쳤습니다. 반복해서 언급하는 것이 죄책감이 들지만 다시 한 번 말씀드리지만 단기적인 가격 변동은 본질적으로 파악하기 어렵고 예측하기 어렵습니다. 충분히 맛볼 수 있는 배당금 오랜 세월이 지난 후, 앞서 말한 모든 것은 나의 투자 철학이 서서히 구체화되는 데 도움이 된 다양한 경험을 설명하는 것입니다.하지만 돌이켜보면 배당금에 대한 결론을 내리게 해줄 특별한 사건, 실수나 유리한 기회를 찾을 수 없습니다.수년 동안 나는 많은 것을 관찰했고 내 견해는 더욱 구체화되었습니다.40년 전이나 지금이나 일반적인 합의는 배당금이 주주들에게 좋고 두 팔 벌려 환영받아야 한다는 것이었습니다.나도 처음에는 같은 생각을 했다.다음으로, 저는 연구 부서에서 나온 흥미로운 새 아이디어가 너무 많아서 모두 잘 활용하지 못하는 회사를 보기 시작했습니다.리소스가 너무 적고 비용이 너무 많이 듭니다.배당금이 없고 회사 자원의 대부분이 유지되고 더 혁신적인 제품에 투자되는 것이 일부 주주에게는 더 나을 것이라고 생각하기 시작했습니다. 모든 이해관계자가 같은 이해관계를 갖고 있지 않다는 것을 깨달았습니다.일부 투자자는 일상적인 필요를 충족시키기 위해 배당 소득이 필요합니다.이 주주들은 의심할 여지 없이 더 큰 미래 수익보다 현재 배당금을 선호하며 회사가 유망한 제품과 기술에 투자함에 따라 그들의 보유 자산 가치가 증가합니다.이러한 투자자들은 자본 수요가 적고 자본을 생산적으로 사용할 기회가 많지 않기 때문에 투자할 회사를 찾을 수 있습니다. 그러나 주주가 일상적인 필요를 초과하는 수익 또는 기타 수입원을 가지고 있고 종종 저축할 수 있는 경우에는 어떻게 해야 합니까?회사는 배당금을 분배하는 것이 아니라 미래의 더 높은 성장을 추구하는 데 자금을 재투자하는 것이 좋지 않습니까?배당금은 종종 상당히 높은 소득세율이 적용되지만 소득의 재투자는 과세되지 않습니다. 배당금 문제의 또 다른 측면은 제2차 세계대전이 끝나고 얼마 지나지 않아 상당한 장기 자본 이득을 추구하는 데만 투자 활동을 집중하기 시작했을 때 더욱 분명해졌습니다.성장 전망이 뛰어난 기업은 배당금을 지급하지 말라는 압박을 많이 받고 있습니다.그들은 자본이 절실히 필요하고 그것을 잘 사용할 수 있는 강력한 능력을 가지고 있습니다.신제품 개발 비용은 성장을 추구하기 위해 자금을 사용하는 첫 번째 큰 비용일 뿐입니다.그러면 고객에게 새로운 제품을 소개하기 위해 막대한 마케팅 비용이 필요합니다.상장에 성공하면 회사는 늘어나는 수요를 충족시키기 위해 공장을 확장해야 한다.신제품이 출시되자마자 재고와 매출채권을 늘리기 위한 자금의 필요성은 더욱 커질 것이다.대부분의 경우 재고 및 매출채권은 매출에 비례하여 증가합니다. 투자 기회가 많은 기업과 일정한 위험 하에서 수익을 극대화하고 추가 수입이 필요하지 않거나 불필요한 세금을 내지 않는 투자자의 이익은 완벽하게 일치하는 것 같습니다.我相信，這樣的投資人應該把主要的投資侷限於不派發股利，但獲利能力很強，而且有好地方轉投資盈餘的公司。我想服務的是這樣的客戶。 但是最近，情況變得沒有那麼明顯。機構持股人在每天的股票交易活動上，主宰力量愈來愈大。養老金和利潤分享基金領得的股利不必繳納所得稅。因此許多機構持股人訂定政策，除非派發一些股利，不管多低，否則不投資若干公司。為了吸引和留住這些買主，許多前景非常明亮的公司，開始適量派發股利，但只占每年總盈餘的很低比率。在此同時，一些準成長型公司的經理人大幅降低股利派發金額。今天，要區分哪些公司的確不同凡響，善於投資保留盈餘的技能，是比以前更要緊的因素。 由於這些原因，我相信，關於股利這個問題，能夠說的話是：凡是不需要這筆收入的人，應該把這個因素的重要性大幅降低。大體來說，派發股利低或者根本不派發股利的公司，可以找到更多值得投資的機會。但是由於決定股利政策的人普遍覺得，派發股利對投資人有好處（至少對某些投資人有利），因此偶爾我能在高股利的公司中找到真的不錯的投資機會，但這種事不常有。